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A semana que passou foi marcante para o processo da Sabesp (SBSP3) rumo à privatização. No dia 30 foram apresentadas as regras tarifárias a serem implementadas pós-operação de venda do controle pelo estado de São Paulo, enquanto que na última quinta-feira (2) a Câmara Municipal de SP aprovou a privatização da Sabesp no segundo e último turno de votação. A primeira homologação aconteceu no dia 17 de abril. Os vereadores votaram 35 a favor e 17 contra a proposta de alteração do contrato de concessão entre a prefeitura de São Paulo e a privatizada Sabesp.
O Estado de São Paulo está agora autorizado a prosseguir com a privatização, tendo obtido a aprovação da cidade de São Paulo que deverá ser estendida às demais cidades do bloco regional da Unidade Regional de Serviços de Abastecimento de Água Potável e Esgotamento Sanitário (URAE).
Já sobre a divulgação dos resultados da consulta pública referente ao novo marco regulatório da Sabesp, a visão do mercado é de que os termos finais trouxeram poucas alterações, além de instruções mais detalhadas e um pouco mais de poder para a Agência Reguladora de Serviços Públicos do Estado de São Paulo (ARSESP).
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“No geral, pensamos que o impacto é majoritariamente neutro, com um melhor ponto de partida para o opex (despesas operacionais) regulamentar a ser compensado por ganhos de eficiência maiores do que o esperado, repercutidos nos consumidores”, avalia o JPMorgan.
O Bradesco BBI aponta que as regras tarifárias definitivas resultam da recalibração da minuta de proposta colocada em debate em recente audiência pública, que obteve mais de 900 comentários de investidores, empresas candidatas a parceiros estratégicos da Sabesp, associações de consumidores, entre outros.
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“Embora, em nossa opinião, algumas coisas não tenham melhorado tanto quanto poderiam, as regras tarifárias propostas têm principalmente um impacto neutro em relação ao nosso cenário-base”, avaliam. Atualizando o modelo para a interpretação inicial destas regras, o Valor Presente Líquido (VPL) diminui em cerca de R$ 2 por ação ou 2% do valor justo atual do banco para a Sabesp privatizada e, portanto, não é uma grande mudança.
“A maior decepção foi uma curva de compartilhamento de eficiência operacional menos favorável (ou seja, o upside advindo do fluxo de caixa que a Sabesp consegue evitar através dos cortes de despesas operacionais pós-privatização). Enquanto o 1º ciclo (2024-2029) ficou em linha com as expectativas (a Sabesp mantém 100% dos benefícios), a partir daí a queda foi mais acentuada que o esperado, com a Sabesp mantendo 50% no 2º ciclo, 25% no 3º ciclo; e 10% a partir do 4º ciclo”, cita o BBI. Isso se compara ao mercado (e a estimativa do banco) de 100%, 75%, 50% e 25% e diminui em R$ 3 por ação a estimativa anterior do banco para valor justo.
Do lado positivo, no 1º ciclo: (i) o fator X foi fixado em 0,89% (o Bradesco BBI modelava um equivalente a 1,90%); e (ii) a inadimplência regulatória foi fixada em 1,65% (o BBI modelou 1,2%).
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“Muitos outros pontos são neutros em relação ao nosso cenário-base, embora seja bom vê-los confirmados ou que haja indicações de um resultado positivo. Por exemplo, estimamos o PMSO [parcela das despesas que responde pelos itens Pessoal, Material, Serviços de Terceiros e Outras despesas]/opex regulatório com base nas regras propostas em aproximadamente R$ 8,1 bilhões”, avalia o BBI.
A XP ressaltou ver as regras estabelecidas como justas, considerando que a definição das regras de partilha de Opex veio quase em linha com as suas expectativas (apenas o nível de partilha após o 3º ciclo foi mais rigoroso do que os analistas esperavam).
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“Embora a definição inicial do nível de Opex pareça positiva, as atividades de redução de Opex realizadas pela atual gestão não serão compartilhadas no primeiro momento. Em relação ao índice de inadimplência, o valor apurado é inferior aos níveis atuais e vemos potencial a ser alcançado e superado em uma Sabesp privada. Tudo isto significa que uma operação privada tem um grande potencial de criação de valor”, aponta a XP.
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Para os analistas da casa, o principal desafio é alcançar a universalização até 2029, dado o Capex incremental a ser implementado e as condições operacionais desafiadoras que esperam que prevaleçam (atendimento à habitação rural e informal no nível urbano).
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A XP tem recomendação de compra para os ativos, assim como o Bradesco BBI e o JPMorgan. O BBI, contudo, reduziu ligeiramente o preço-alvo de R$ 111 para R$ 109 por ação (potencial de alta de 36% frente o fechamento da véspera); a mudança foi baseada em uma probabilidade de 90%/10% de privatização/manutenção como estatal, refletindo as regras tarifárias finais na melhor medida possível após seu recente anúncio, e incluindo a expectativa do banco de um 1T24 forte em volume de vendas e tarifa média (semelhante ao 4T23).
O JPMorgan também cita que a avaliação preliminar do novo modelo regulatório indica risco para baixo de apenas R$ 2 por ação, ou menos de 2% do preço justo atual estabelecido pelo banco, de R$ 125 (upside de 56%). “Por enquanto, mantemos nosso rating overweight (exposição acima da média do mercado, equivalente à compra) em SBSP3 com um preço-alvo para dezembro de 2024 de R$ 125, assumindo a privatização total e a implementação do novo marco regulatório”, avalia o banco.
Os analistas ressaltam os próximos passos para ficar de olho no processo de privatização, ressaltando que faltam algumas semanas para o processo. O JPMorgan destaca as datas de assinatura dos novos contratos de concessão entre URAE e Sabesp em 20 de maio; a assembleia geral extraordinária da Sabesp para alteração do estatuto social, em 27 de maio; o lançamento do processo de follow-on, incluindo as principais orientações para a oferta secundária e a seleção do acionista de referência, sendo os principais pontos para ficar de olho. “O follow-on só deverá ser lançado após a Sabesp divulgar os resultados do 1T24, em 9 de maio”, reforça.
